一家“零产品上市、三年亏10亿、现金枯竭”的生物科技公司，如何让资本甘心买单？

一、临床“死亡谷”：核心管线的致命软肋

1、“孤儿药”陷阱 维立志博的核心产品LBL-024（全球首个进入关键性临床的PD-L1/4-1BB双抗）瞄准的是肺外神经内分泌癌——一种患者基数极小的罕见癌症。招股书承认，该适应症患者群体“自然生存期有限”，且临床II期失败率高达80%以上（行业素有“死亡之谷”之称）。更致命的是，PD-L1抑制剂在该适应症中疗效存疑，至今全球无同类药物获批。

2、竞品围剿下的商业化困局 即使LBL-024成功上市，也将直面PD-1/L1红海市场的绞杀。目前全球已有超20款PD-1/L1药物上市，价格战已让年治疗费用降至5万元以下。而维立志博的另两款临床产品（LBL-034、LBL-033）仅处于Ⅰ期，进度落后竞品3-5年。

二、财务黑洞：10亿亏损与断裂的现金流

1、“烧钱永动机”模式

  • 零收入困局：除2023年靠百济神州桥接研究获得886.5万元收入外，公司无任何产品销售。
  • 亏损无底洞：2022-2025年Q1累计亏损超10亿。
  • 现金告急：截至2025年3月，账面现金4.31亿元，但流动负债高达4.62亿，首次出现现金无法覆盖短债。按2023年研发开支2.31亿计算，剩余资金仅够支撑3个月研发。

2、合作崩盘：唯一收入来源断裂 2025年初，公司唯一合作伙伴百济神州突然终止LBL-007授权协议，切断其唯一创收路径。此前该协议潜在价值达7.72亿美元，如今化为泡影。

三、管理雷区：突击入股与高管套现疑云

1、“精准踩点”的突击入股 2024年11月22日，维立志博完成C轮融资（募资1.3亿），一周后（11月29日）立即递交招股书。投资方新丝路资本实控人王茂廷系上海市浦东新区政协委员，其突击入股被质疑存在“利益输送”。

2、高管天价薪酬VS公司巨亏 2024年，创始人康小强、赖寿鹏薪酬（含股份支付）分别高达2300万元、630万元，同比暴涨124%。而同期公司亏损1.8亿，现金濒临断裂——高管套现与公司困境形成魔幻对比。

终极拷问：谁在为这场豪赌买单？

维立志博的IPO本质是一场“生死时速”：

  • 若上市失败：现金枯竭将迫使研发停滞，14条管线（含6款临床产品）或全面崩盘；
  • 若上市成功：二级市场投资者将接盘估值31.3亿的“临床赌局”，市研率13.55倍远超港股生物科技中位数（7.51倍）。

资本风云志锐评：当“科学梦想”披上“资本赌局”的外衣，维立志博的IPO已成中国创新药泡沫的缩影——要么成为PD-1后的下一个神话，要么沦为港股18A第47具“尸骸”。

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