潮玩行业冰火两重天，一边是Labubu拍出108万天价、泡泡玛特市值突破3000亿的财富神话，一边是52TOYS亏损加剧、IP断崖、门店萎缩的生存困局。
当一只Labubu毛绒玩偶被国际巨星捧在手中，当泡泡玛特凭借这一IP横扫全球市场、年赚31亿净利润时，另一家中国潮玩公司52TOYS（乐自天成）正背负着1.22亿元年度亏损，艰难叩响港交所大门。
2025年5月22日，52TOYS正式递交港股上市申请，试图成为继泡泡玛特、布鲁可之后第三家登陆港股的潮玩企业。然而招股书揭开的却是触目惊心的现实：三年累计亏损近2亿元，核心IP授权即将到期，自有IP日渐萎缩，门店数量从19家萎缩至仅剩5家。
潮玩行业的“冰与火之歌”正在上演，而52TOYS显然站在了寒冰刺骨的那一端。
行业盛宴下的残酷分野：
头部狂欢与追赶者的生存困境
全球潮玩市场正经历爆发式增长。2023年，全球角色玩具市场规模突破3458亿元，中国市场达到403亿元，预计到2028年将分别飙升至5407亿和911亿元。在这片繁荣景象下，行业却呈现出两极割裂的格局。
泡泡玛特2024年交出了一份令市场震惊的成绩单：130亿元营收、31.25亿元净利润，毛利率高达66.8%。仅LABUBU一个IP创造的收入，就相当于52TOYS全部IP收入的五倍。
而同期52TOYS的业绩单上，写着6.3亿元营收、1.22亿元净亏损，毛利率仅为39.9%。更令人担忧的是，其亏损率从2022年的0.4%一路攀升至2024年的19.3%，呈现出“增收不增利”的恶性循环。
市场份额的差距更为残酷。据灼识咨询报告，按GMV计算，52TOYS在中国IP玩具市场仅占1.2% 份额，排名第三，远落后于泡泡玛特的11.5% 和布鲁可的5.7%。
当泡泡玛特在全球开设超400家直营店时，52TOYS的国内品牌店却从2022年的19家萎缩至2024年底的10家，到2025年5月更是仅剩5家。
IP悬崖：
授权依赖症与自有IP的溃败
翻开52TOYS的招股书，一组数据揭示了其致命软肋：2022至2024年，授权IP收入占比从50.2%一路攀升至64.5%，而自有IP收入占比则从28.5%下滑至24.5%。
这意味着公司超六成收入命悬一线——系于那些即将到期的国际IP授权。
- 蜡笔小新：2027年到期，2024年GMV超3.8亿元，占公司总收入近40%
- 草莓熊、史迪奇：2026年到期
- 猫和老鼠：2027年到期
“若核心IP授权到期无法续约，乐自天成的业绩可能面临断崖式下跌，”一位投行人士尖锐指出。更严峻的是，续约成本正在飙升——2024年公司IP授权成本达4576万元，较上年几乎翻倍，占营收比例高达7.3%，是泡泡玛特同类支出的近两倍。
自有IP的溃败同样令人揪心。52TOYS号称拥有35个自有IP，但市场表现惨淡。以主推的“猛兽匣”系列为例，尽管推出超160款SKU，累计GMV仅1.9亿元，不及泡泡玛特单个IP的零头。
渠道困局：
经销商依赖与门店大溃退
52TOYS的渠道结构暴露了更深层的战略失误。2024年，公司超60%收入依赖经销商渠道，而直营渠道收入占比仅30%-35%。
这种结构直接吞噬了利润空间：经销商渠道毛利率仅35%左右，而直营渠道毛利率至少高出10个百分点。
经销商模式带来三重致命伤：
- 信息断层：市场需求和用户反馈无法及时传递，导致产品策略滞后
- 忠诚度危机：经销商同时代理多个品牌，随时可能转投竞争对手
- 品牌弱化：自有IP在店内被热门IP淹没，难以建立消费者认知
更令人震惊的是线下门店的大溃退。创始人陈威曾豪言“未来一年开100家直营店”，现实却是：2022年19家→2023年15家→2024年10家→2025年5月仅剩5家。与此同时，泡泡玛特内地门店已达401家，TOP TOY全球门店超270家。
线上渠道同样增长乏力。2022-2024年电商收入分别为1.16亿、1.29亿、1.39亿，增速远未抓住抖音等兴趣电商红利。
现金流危机：
1.68亿现金对决7.58亿流动负债
翻开52TOYS的资产负债表，一组数字令人窒息：截至2025年3月，公司现金及等价物仅1.68亿元，但流动负债高达7.58亿元，存在5.9亿元资金缺口。
更严峻的是金融负债压力。因多轮融资形成的优先股估值调整，公司金融负债从2022年的6.16亿元飙升至2024年的8.59亿元。这些融资大多附带严苛条款——若未能如期上市，投资者有权要求赎回。
存货周转问题同样雪上加霜。2024年存货达1.544亿元，存货周转天数为115天，虽较2022年的150天有所改善，但仍远高于泡泡玛特的102天和布鲁可的62天。在潮玩行业快速迭代的背景下，库存积压意味着巨大的减值风险。
上市不是解药：
200家门店计划背后的豪赌
面对重重困境，52TOYS在招股书中描绘了一幅宏伟蓝图：未来三至五年内，计划在中国开设超100家自营品牌店，在海外建立超100家门店，合计200家店的目标。
这一计划需要巨额资金支持。仅以海外单店平均投资额200万元估算，100家店就需2亿元投入。而公司IPO募集资金中，25% 将用于渠道扩张。
但市场质疑声四起：“一是盈利不稳定，二是IP矩阵不稳定缺乏自有爆款IP，三是开店经验不足，52TOYS欲借上市之风起势谈何容易。”
更深的忧虑在于商业模式的核心缺陷。泡泡玛特成功的关键在于通过自有IP建立品牌溢价，而52TOYS却深陷“替人做嫁衣”的怪圈——高价获取授权IP，通过经销商渠道销售，利润被层层摊薄。
当泡泡玛特凭借Labubu征服全球市场时，52TOYS还在为蜡笔小新的续约费发愁。招股书透露，公司海外收入占比已达23.4%，但2024年海外毛利率仅35%，低于国内的40%。
结语：
潮玩泡沫下的生存游戏
52TOYS的IPO之路，折射出中国潮玩行业残酷的生存法则：没有自有爆款IP，就没有品牌溢价；没有渠道掌控力，就没有利润空间；没有规模效应，就没有竞争壁垒。
万达电影和儒意控股在递表前突击入股1.44亿元，拿下7%股权，看中的或许是IP衍生品的想象空间。但当蜡笔小新、草莓熊等核心IP将在未来两年陆续到期，而自有IP收入占比持续下滑时，52TOYS的续命钱还能烧多久？
香港资本市场从不相信豪言壮语，只认盈利能力与成长确定性。当泡泡玛特凭借Labubu一个IP就能创造数十亿营收时，52TOYS的2800个SKU却换不来1个爆款。这或许解释了为何泡泡玛特市值能突破3000亿，而52TOYS的上市之路注定荆棘密布。
潮玩行业的洗牌已经开始，流血上市或许不是终点，而是残酷淘汰赛的序幕。