在清洁能源浪潮席卷全球的今天，一家深度绑定风电光伏产业链的玻纤材料巨头正站在资本市场的聚光灯下。然而，当翻开浙江振石新材料股份有限公司的招股说明书，一组数字令人警醒：71.53%的资产负债率、83%的供应商集中度、70%的关联采购占比，以及连续两年下滑的营收数据。这不禁让人思考：在“双碳”目标的光环下，这家玻纤材料巨头是否真的具备穿越周期的底气？
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70%资产负债率：重资产扩张下的财务警戒线
招股书显示，报告期各期末，振石股份的资产负债率（合并）分别为71.53%、71.30%、67.77%及69.27%，始终徘徊在70%这一财务警戒线边缘。 截至2025年6月，公司短期借款余额高达188,812.94万元，占流动负债总额的40.30%，长期借款余额278,793.40万元，金融机构借款占负债总额的比例达到69.68%。这种高杠杆运营模式在重资产制造业中虽不罕见——如同特斯拉在扩张阶段也曾面临高负债率，但结合振石股份的经营状况，风险正在积聚。
–招股文件
值得注意的是，报告期内公司经营活动现金流量净额分别为-20,799.87万元、-40,933.60万元、10,298.32万元及10,620.03万元，部分年度为负且波动剧烈。历史教训表明，某制造业公司曾因流动负债骤增而陷入资金链危机，即使其营收增长了20%。 振石股份若无法改善现金流状况，在货币政策收紧时，其偿债能力将面临严峻考验。
供应商“命门”：83%集中度下的中国巨石依赖症
更令人担忧的是公司供应链的脆弱性。招股书披露，报告期内公司前五名供应商采购占比分别为83.00%、84.06%、83.57%及82.18%，其中仅对中国巨石的采购就占营业成本的52.98%至62.64%。这种对单一供应商的深度依赖，在玻纤行业高度集中化的背景下显得尤为危险。
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行业数据显示，中国巨石、泰山玻纤、重庆国际三家企业已占据国内玻纤市场60%以上的份额，其中中国巨石市场份额超过35%。 玻纤行业本身具有技术、资金等多重壁垒，新进入企业很难通过技术收购获取核心生产技术。 这意味着振石股份短期内难以摆脱对中国巨石的依赖，一旦合作关系出现裂痕，整个生产体系可能面临瘫痪风险。
贸易保护主义升级：56.1%反倾销税的达摩克利斯之剑
振石股份的海外业务同样面临严峻挑战。报告期内，公司向欧洲地区销售收入占比3.82%-7.46%，向美国销售收入占比3.11%-3.96%。然而，2024年10月，欧盟委员会对原产于中国的玻璃纤维纱线作出反倾销初裁，临时反倾销税最高达56.1%。 2024年末，欧洲玻璃纤维生产商更联合向欧盟委员会提交针对埃及中国制造商的反倾销投诉，首次威胁利用产能跳板的企业。
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这种贸易保护主义的抬头，与振石股份大力拓展海外市场的战略形成尖锐矛盾。招股书显示，公司计划通过“西班牙生产建设项目”进一步加强国际市场布局，但在当前地缘政治紧张、贸易壁垒高筑的环境下，这一战略可能遭遇重大挫折。
技术护城河的隐忧：人才流失与创新失败的双重威胁
作为国家级高新技术企业，振石股份的技术创新能力是其核心竞争力。然而，招股书坦承存在“技术人员流失或技术泄密的风险”以及“新技术和新产品开发失败的风险”。公司近年来围绕风电拉挤型材、复合材料光伏边框及新能源汽车电池保护材料等新产品进行布局，但这些创新能否成功商业化，将直接影响公司业绩增长。
尤其是在清洁能源行业增速放缓的背景下，这种风险更加突出。2025年第一季度，国内风电新增装机14.6吉瓦，同比下降6%。 虽然2025年上半年风电新增装机同比上升98.9%，但行业波动性明显加大，振石股份押注的新产品可能面临市场需求不及预期的风险。
公司治理阴影：96.51%控制权下的内控隐忧
最值得警惕的是公司治理结构的缺陷。本次发行前，张毓强、张健侃通过桐乡华嘉、振石集团以及桐乡泽石合计控制公司96.51%的股权。 这种绝对控股结构，叠加历史上存在的财务内控不规范情形——包括转贷、开具无真实交易背景的商业票据、资金拆借等，构成了公司治理的重大隐患。
–招股文件
尽管公司声称已进行整改并取得相关部门确认函，但内部控制的有效性仍需时间检验。在如此集中的股权结构下，中小股东的利益保护机制能否真正发挥作用，是一个悬而未决的问题。
高增长光环下的理性审视
振石股份站在清洁能源发展的历史风口，其业务模式与国家战略高度契合。然而，招股书揭示的风险图谱显示，公司正面临资产负债率高企、供应链过度集中、贸易壁垒升级、技术转化不确定、公司治理薄弱等多重挑战。这些风险并非孤立存在，而是相互交织、彼此强化：高负债率限制了应对供应链风险的财务弹性，贸易保护主义加剧了海外市场拓展的难度，而公司治理缺陷则可能放大所有其他风险的影响。
在风电光伏装机量持续增长的背景下，振石股份的前景依然值得期待。但投资者需要清醒认识到，清洁能源行业的高增长并不能自动转化为企业的高盈利。只有当公司能够有效管控这些深层次风险，真正建立起抗周期的经营能力，才能在资本市场的长跑中赢得尊重。毕竟，在商业世界，最危险的往往不是风暴本身，而是以为自己能够永远站在风口上的幻觉。