82%——这是强一半导体（苏州）股份有限公司（简称“强一股份”）2025年1-6月对单一大客户“B公司”的营收依赖比例。这一数字不仅远超行业安全阈值，更如同一颗深埋于其商业模式核心的“定时炸弹”。作为国内探针卡领域唯一跻身全球前十的破局者，强一股份凭借58%的营收年复合增长率站上科创板IPO舞台。然而，招股书与交易所问询函揭示的风险链条，正指向一场高增长幻影下的生存博弈。
一、客户依赖：“成也B公司，败也B公司”的致命绑定
招股书以冷峻的数据勾勒出强一股份的生存真相：2022年至2025年上半年，公司对B公司及为其提供测试服务的收入占比从50%飙升至82%。这种依赖已非普通的大客户集中，而是演变为公司存续的命脉。更值得警惕的是，B公司被认定为关联方，其交易被纳入“实质重于形式”的关联交易范畴。尽管公司声称交易价格公允，但交易所已直接质疑其“是否存在利益输送”。
–招股文件
风险传导机制已然显现：
- 增长天花板触顶：招股书坦承“占B公司探针卡采购份额已相对较高，未来进一步大幅增长空间较小”。B公司作为全球头部芯片设计企业，其需求增速放缓或转向，将直接导致强一营收断崖式下跌。
- 技术迭代的生死竞速：B公司芯片迭代极快，对探针卡精度要求持续提升。若强一无法同步升级技术（如应对HBM测试需求），随时可能被替代。而客户验证周期长达6-12个月，进一步压缩了容错空间。
- 关联交易的隐蔽风险链：实控人周明通过南通圆周率（关联供应商）向公司提供PCB等原材料，2022年采购占比一度达18.32%。当客户与供应商均为关联方，业务独立性已成监管问询焦点。
二、供应链：境外依赖与单一采购的双重枷锁
强一股份的供应链如同一座建立在流沙上的堡垒。报告期内，前五大供应商采购占比从49%升至64%，且核心原材料如空间转接基板、贵金属试剂等“主要依赖境外厂商或其境内分支机构”。这种结构在全球化退潮与科技管制的背景下，暴露出致命弱点：
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- “卡脖子”材料的替代困局：2024年空间转接基板采购成本占营收12%，一旦进口受限，成本将失控。公司虽尝试国产替代（如通过关联方南通圆周率采购PCB），但关键材料仍难摆脱境外依赖。
- 单一供应商策略的隐患：公司坦言“同种原材料主要通过单一或少数供应商采购”。若合作生变或交付中断，生产线可能瞬间停摆。美国对华技术出口限制的阴影，让这一风险持续高悬。
三、财务数据：高毛利幻象下的预警信号
68.99%的综合毛利率（2025年上半年）看似亮眼，实则暗藏玄机。对B公司的销售毛利率高达61.62%，而其他客户仅35.45%，揭示其高毛利本质是绑定单一高溢价客户的结果。一旦客户流失，毛利率将迅速坍塌。更严峻的是，财务指标已暴露经营隐患：
- 存货跌价风险激增：存货账面余额从2022年8310万元增至2025年6月的1.6亿元，跌价准备占比升至24.35%。探针卡技术迭代快，存货减值压力将持续加剧。
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应收账款堆积如山：应收账款余额从2022年1.25亿元膨胀至2025年6月的2.62亿元，占营收比例长期超40%。若行业下行导致客户偿付能力恶化，坏账风险将集中爆发。
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- 固定资产折旧的达摩克利斯之剑：募投项目达产后，年折旧摊销额预计达8327万元。若新增产能无法消化（尤其2.5D MEMS探针卡推广不及预期），折旧将直接吞噬利润。
四、行业与市场：巨兽环伺下的生存缝隙
强一股份身处一个80%份额被FormFactor、Technoprobe等国际巨头垄断的市场。其“全球第六”的排名背后，是与巨头的全方位差距：
- 技术代际的鸿沟：公司主力产品为2D MEMS探针卡，而存储芯片所需的2.5D/3D产品尚在验证阶段。境内同行上海泽丰已推出3D产品，道格特则在存储领域成熟应用。
- 周期性波动的无情碾压：2023年全球半导体市场萎缩8.3%，若行业再度下行，强一的高客户集中度将放大业绩波动。晶圆厂产能利用率下滑，探针卡需求将首当其冲。
五、募投悖论：15亿豪赌与产能消化之困
公司拟募资15亿元，其中80%（12亿元）投向南通探针卡扩产项目。这一决策在以下矛盾中显得尤为冒险：
- 产能扩张远超需求基础：项目将新增2D/2.5D探针卡产能3000万支及薄膜探针卡5000张，但公司当前客户结构单一，存储领域拓展缓慢，产能消化存疑。
- 技术路线选择的赌博属性：重金押注2D MEMS探针卡扩产，但行业未来在存储芯片驱动的2.5D/3D方向。若技术路线判断失误，巨额投资恐成沉没成本。
高增长叙事下的脆弱平衡
强一股份的崛起是国产替代浪潮中的励志样本，但其风险链条已形成闭环：客户依赖→供应链脆弱→技术追赶压力→募投扩张风险。更关键的是，这些风险并非孤立存在——B公司的订单波动可能引发存货减值与应收账款坏账的连锁反应；境外供应链中断将直接瘫痪产能；而行业周期下行则会同时挤压需求与毛利率。
招股书中那句“鸡蛋放在一个篮子里”的隐喻，恰是强一现状的写照。科创板IPO或是其分散风险的契机，但若无法在上市窗口期内突破技术壁垒、拓宽客户生态，高增长幻象终将在风险共振中消散。半导体产业的竞争从不相信孤胆英雄，只认可生态生存。
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